导读：
随着美国经济和通胀回升，美联储6-7月加息概率创新高，美元走强，施压人民币。经济先行指标回调，当前经济是周期性触底，而非结构性触底。通胀整体温和并有望涨幅放缓。货政回归稳健，财政加杠杆。
摘要：
国际经济：美联储加息预期创新高，美元走强。美国一季度GDP数据向上修正，但略低于预期，环比折年率0.8%，同比2.03%，预计二季度转好。耶伦讲话称未来几个月内加息可能是合适的，7月加息预期升至62%，创历史新高。美元走强至95.7，大宗商品价格回调，黄金大跌，人民币汇率略贬。G7峰会就正确认识世界经济面临风险的重要性达成一致，承诺在应对经济形势方面加强协调。多方表态反对英国退欧，概率进一步降低。
国内经济：经济先行指标回落，CPI涨幅有望放缓。商品房销量和土地成交面积环比回落，发电耗煤回落，预计5月信贷低增。1-4月工业利润同比6.5%，比1-3月回落0.9个百分点，产成品库存同比-1.2%，去库存对经济拖累有望逐步缓解。维持经济短期W型、中期L型、长期只有改革才有望U型复苏的判断。菜价继续回落，猪价高位趋稳，能繁母猪环比增长，维持通胀整体温和并有望涨幅放缓判断。
货币：信用利差收窄，人民币汇率略贬。本周7天期银行间回购加权利率上行14个BP至2.50%，国债收益率走平，信用利差收窄。央行多次下调人民币中间价主动释放贬值压力，人民币兑美元即期汇率较上周贬164点至6.5597.
政策：央行释放货政稳健信号，二线房市或将加强调控。政治局召开会议部署规划建设北京城市副中心，推进京津冀协同发展有关工作。央行撰文释放货政稳健信号，货政由宽松转为中性观察，“未来几个月M2同比增速可能还会有比较明显的下降”。住建部关注二线城市地王频出现象，二线城市或将加强调控。财政部有关负责人答记者问提出，“我国政府债务仍有一定举债空间，政府可以阶段性加杠杆，支持企业逐步‘去杠杆’。”
目录
1. 国际经济：美联储加息预期创新高，美元走强
1.1. 耶伦讲话推动加息预期创新高
1.2. G7峰会关注全球经济风险，加强协调
1.3. 英国退欧概率降低
2. 国内经济：经济先行指标回落
2.1. 先行指标回落
2.2. 4月工业利润大幅回落
3. 物价：通胀整体温和并有望涨幅放缓
4. 货币：信用利差收窄，人民币汇率略贬
5. 政策：央行释放货政稳健信号，二线房市或将加强调控
5.1. 政治局会议讨论通州副中心建设
5.2. 央行撰文释放货政稳健信号，货政由宽松转为中性观察
5.3. 财政部称政府加杠杆支持企业去杠杆
5.4. 住建部关注二线城市地王频出现象，二线城市或将加强调控
正文：
1. 国际经济：美联储加息预期创新高，美元走强
1.1. 耶伦讲话推动加息预期创新高
美国一季度GDP数据向上修正，但略微低于预期，预计二季度将转好。美国商务部周五公布的数据显示，美国一季度实际GDP环比折年率修正值为0.8%，初值0.5%，GDP上修的主要原因是近期数据显示企业投资、居民消费、营建支出和商品贸易都获得明显增长，但修正值仍低于预期0.1个百分点，且为一年来最小增幅。按同比计算，美国一季度实际GDP增速为2.03%，低于2015年同期0.85个百分点。美国一季度核心个人消费支出(PCE)物价指数年化季环比修正值2.1%，预期2.1%，前值2.1%。尽管美国一季度GDP数据低于预期，但是从历史经验来看，数据将在第二季度转好。
耶伦讲话称未来几个月内加息可能是合适的。5月27日，美联储主席耶伦在哈佛大学讲话期间表示，如果经济如预期般加速成长，继续创造就业，美联储在未来几个月内加息很可能是合适的。
耶伦讲话的主要观点：1)金融危机后，美国经济在缓慢复苏，目前看来，已经取得了巨大的进步，美国经济还在持续改进，在经历了一季度GDP的低迷之后，预计经济将加速增长；2)薪资增长未见有太大改善，就业市场仍有闲置，产出增长明显迟缓且生产率成长非常缓慢；3)通胀仍低于目标，当前油价和美元表现得大体稳定，都有利于推动通胀朝美联储目标前进，预计通胀在未来几年达到2%目标；4)未来数月美联储缓慢、谨慎地加息很可能是合适的，美联储需避免过快加息，因为这可能导致经济增速放缓，加息过快并触发经济下行后，美联储的应对措施很有限，这就是为什么美联储行动会比较谨慎。
耶伦讲话后，市场对美联储加息预期进一步走高。芝加哥商业交易所(CME)联邦基金利率期货走势显示，美联储在6月份加息的可能性从耶伦讲话前的30%上升4个百分点，达到34%；7月份加息可能性也上升4个百分点，达到62%，创下历史新高。受加息预期上升影响，本周美元指数走强至95.7，较上周上涨0.46%；大宗商品价格回调，本周CRB指数跌0.31%；黄金大跌，本周伦敦现货黄金跌3.03%。
1.2. G7峰会关注全球经济风险，加强协调
G7峰会成果寥寥。中国外交部发言人华春莹5月27日表示，日本主办七国集团(G7)峰会，炒作南海问题，渲染紧张局势，不利于南海局势的稳定，也不符合G7作为发达国家经济治理平台的身份。中方对日本和G7作法表示强烈不满。受日本利用峰会“夹带私货”影响，本次峰会议题跑偏，成果寥寥。
本次峰会就正确认识世界经济面临风险的重要性达成一致。5月27日，本次G7峰会公报发布，公报指出，当前全球经济增长仍温和且低于潜在水平，而增长疲软的风险犹存，同时地缘政治冲突、恐怖主义及难民流入，令全球经济环境更显复杂，但安倍用来描述全球经济现状的“危机”一词未能获得各国的一致认可。公报承诺在应对经济形势方面加强协调，内容包括：避免竞争性贬值、对外汇市场举措进行密切协商、增强经济状况响应措施的协调等。
1.3. 英国退欧概率降低
卡梅伦表示英国经济需要欧盟。英国首相卡梅伦5月27日表示，他从来都不是一名不公开的英国退欧支持者，他并称，英国退欧将伤害英国经济前途，影响英国与一些国家(如日本)的贸易协定，继续作为欧洲的一部分符合英国的利益。
英国议会财政委员会反对英国脱欧。英国议会财政委员会5月27日发表报告称，在英国是否应该脱离欧盟的辩论中，双方阵营都发出了一些虚假和错误的信息，对民众具有误导性。议会财政委员会主席安德鲁?泰瑞尔表示，双方阵营不断发出一些耸人听闻的言论，混淆视听，使这样一场严肃的政治辩论变成无聊的口水战。议会财政委员会认为脱离欧盟会削弱英镑的竞争力，减少来自国内和国外的直接投资，并会提高借贷成本。
G7领导人峰会认为英国退欧严重威胁全球经济。G7领导人5月27日发布了日本伊势志摩峰会的公报，指出英国退出欧盟将对经济增长构成进一步的严重风险，将导致更广泛的全球贸易、投资及就业趋势逆转。
英国退欧概率进一步降低。5月28日ForexliVe调查显示，因担忧英国退欧风险会大幅蔓延，投资者开始纷纷离场；投票统计数据显示反对退欧的几率较此前几周有所增加，民调开始转向于留欧。
2. 国内经济：经济先行指标回落
商品房销量和土地成交面积环比回落，发电耗煤回落，预计5月信贷低增。1-4月工业利润同比6.5%，比1-3月回落0.9个百分点，产成品库存同比-1.2%，去库存对经济拖累有望逐步缓解。维持经济短期W型、中期L型、长期只有改革才有望U型复苏的判断。菜价继续回落，猪价高位趋稳，能繁母猪环比增长，维持通胀整体温和并有望涨幅放缓判断。
2.1. 先行指标回落
下游：房市回落延续，汽车销售向好。30个大中城市商品房成交面积5月22日当周环比-0.1%，其中一线(-1.6%)、二线(-3.2%)、三线(9.9%)；5月1-27日同比26.9%，较4月增速大幅低30.1个百分点，其中一线(-3.3%)、二线(43.9%)、三线(15%)，分别较4月增速低3.6个、40.1个、31.7个百分点。地王频现难改土地成交回落趋势，100个大中城市成交土地占地面积5月22日当周环比-8.8%，连续4周回落。乘联会数据显示5月前三周车市零售同比23%，批发同比20%，明显好于4月表现。电影票房收入回落。
图1 商品房销售回落
资料来源：国泰君安(行情601211,买入)证券研究
图2 土地成交量连续4周回落
资料来源：国泰君安证券研究
中游：高炉开工率和粗钢产量继续上升，发电耗煤回落，预计5月信贷低增。受前期稳增长、货币财政刺激、商品价格上涨影响，高炉开工率和粗钢产量继续上升。高炉开工率连续7周上升，5月27日当周全国高炉开工率升至81.2%，较4月末上升2.35个百分点。粗钢产量继续上升，5月中旬预估日均产量234.76万吨/天，同比2.7%，日均产量创一年来新高。发电耗煤回落，5月21日当周6大发电集团平均耗煤周环比-7.2%，5月1-26日日均耗煤同比-10.4%，降幅比4月扩大2.9个百分点，显示5月工业增速再次承压。
图3 发电耗煤回落
资料来源：国泰君安证券研究
上游：原油、铜、农产品(行情000061,买入)上涨，铁矿石、黄金价格下跌。原油价格继续上涨，截至5月26日布油现货较4月末累计上涨8.8%。铜价连续3周下降后，本周止跌反弹，LME铜现货较上周涨2.1%。铁矿石价格继续下跌，截至5月27日62%含铁量铁矿石现货较4月末累计下跌21.3%。农产品延续上涨行情，本周南华农产品指数较上周上涨0.2%，连续第3周上涨。黄金价格连续第3周下跌。
2.2. 4月工业利润大幅回落
1-4月，全国规模以上工业企业实现利润总额1.84万亿元，同比增长6.5%，前值7.4%；4月实现利润总额5020亿元，同比增长4.2%，前值11.1%。
4月工业企业利润较3月大幅回落6.9个百分点，主要源于收入增速回落、投资收益由升转降、营业外收入增速放缓。其中，4月需求有所降温，销售增速回落，主营收入同比增长2%，增速比3月份回落2.6个百分点；4月投资收益同比下降19.8%，而3月份则同比增长20.4%；营业外净收入增长放缓；4月工业企业营业外净收入同比增长56.2%，增速比3月份回落12.1个百分点，营业外收入增速不具可持续性；电子、电力和汽车行业盈利下降，4月计算机通信和其他电子设备制造业利润同比下降5.9%(3月份同比增长59.2%)，电力热力生产和供应业利润同比下降11%(3月份同比增长10.2%)，汽车制造业利润同比增长4.4%(较3月份回落9.8个百分点)，这三个行业导致全部规模以上工业企业利润增速回落7.2个百分点。
去库存对经济拖累有望趋缓。4月末，工业企业产成品存货同比下降1.2%，为近年来首次负增长，表明企业库存压力正在缓解。4月末，工业企业资产负债率为56.8%，较3月末降低0.1个百分点，较2015年4月降低0.5个百分点，资产的增速(5.7%)快于负债增速(4.8%)。杠杆率降低，财务成本下降，促进利润率提高，主营业务收入利润率为5.5%，连续三个月保持上升。
国企利润降幅扩大，民企在盈利能力、运营能力和偿债能力均优于国企。1-4月，规模以上工业企业中国有控股企业实现利润总额3265.5亿元，同比下降7.8%，较1-3月降幅扩大2.1个百分点，民营企业同比增长8.4%。杠杆率方面，国企杠杆率最高，为61.7%，超出规模以上工业企业4.9个百分点；民企杠杆率最低，为52.6%，低于规上工业企业4.6个百分点。运营能力方面，国企产成品周转天数为18.2天，民企12.3天；国企应收账款回款期为45.5天，民企27.7天。
采矿业同比由盈转亏，制造业盈利大幅上升。1-4月，采矿业亏损40.3亿元，上年同期盈利832.7亿元；制造业实现利润总额16783.7亿元，同比增长13.3%；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额1698.8亿元，增长1.7%。煤炭开采和洗选业下降92.2%，石油天然气开采业下降192%，黑色及有色采矿业下降但冶炼加工同比大幅转正。
3. 物价：通胀整体温和并有望涨幅放缓
菜价继续回落，猪价高位趋稳。农业部口径显示，5月1-27日蔬菜价格跌18.2%，猪肉价格涨2.2%。目前蔬菜供应充裕，菜价处于下降期。4月能繁母猪环比0.3%，为2013年8月以来首次出现正增长。目前猪粮比价高位震荡，出现见顶迹象。历史上猪周期一般持续3-4年，其中价格上升阶段一般持续15-18个月。本轮猪价上升期始于2015年3月，目前猪价接近见顶，涨幅放缓，但将继续高位运行一段时间。
图4 菜价继续回落，猪价高位趋稳
资料来源：国泰君安证券研究
整体食品价格有所回落，预计通胀整体温和并有望涨幅放缓。农业部数据显示，截至5月27日食品价格较4月末跌3.7%。预计通胀整体温和并有望涨幅放缓。考虑到经济L型、产能过剩、货政回归稳健、菜价降、猪价接近见顶、商品回调、美联储加息预期调整等，通胀整体温和并有望涨幅放缓。
本周工业品价格继续回落，预计PPI回升放缓。本周南华工业品指数跌2.5%，螺纹钢价格跌1.7%，塑料价格跌3.6%。5月1-27日，南华工业品指数累计跌13%，螺纹钢累计跌13.5%，塑料价格累计跌13.3%。预计5月PPI同比降幅继续收窄，但将回升放缓。
4. 货币：信用利差收窄，人民币汇率略贬
货币市场利率上行。截至5月27日，反映银行间市场资金面的1天期银行间回购加权利率为2.02%，与上周持平；7天期为2.50%，较上周上升14个BP。与4月末相比，1天期和7天期分别低8个BP和1个BP，显示银行间市场资金面保持充裕，但需警惕7天期利率继续上行风险。
国债收益率走平。截至5月27日，1年期和10年期国债收益率分别报2.32%和2.95%，均与上周基本持平。
信用利差收窄。本周AAA企业债(10年)信用利差保持在1%以内，显示信用风险进一步缓释。
人民币汇率小幅贬值。受美联储4月份会议纪要偏鹰、耶伦讲话称未来数月内可能加息影响，本周美元指数上涨0.46%，维持美元阶段性见顶，但仍在强势周期判断。本周人民币兑美元即期汇率较上周贬164点至6.5597。近日央行多次下调人民币中间价，美联储4月会议纪要发布当天人民币中间价下调315点，5月25日再次大幅下调225点。
图5 人民币汇率小幅贬值
资料来源：国泰君安证券研究
5. 政策：央行释放货政稳健信号，二线房市或将加强调控
5.1. 政治局会议讨论通州副中心建设
中央政治局5月27日召开会议，研究部署规划建设北京城市副中心和进一步推动京津冀协同发展有关工作。中共中央总书记习近平主持会议。会议指出，建设北京城市副中心，不仅是调整北京空间格局、治理大城市病、拓展发展新空间的需要，也是推动京津冀协同发展、探索人口经济密集地区优化开发模式的需要。会议强调，规划建设北京城市副中心，疏解北京非首都功能、推动京津冀协同发展是历史性工程，必须一件一件事去做，一茬接一茬地干，发扬“工匠”精神，精心推进，不留历史遗憾。
5.2. 央行撰文释放货政稳健信号，货政由宽松转为中性观察
5月26日央行货币政策分析小组发布《2015年以来稳健货币政策主要特点的回顾》，文中指出，“2015年7月份前后和今年一季度货币信贷增长有所加快，主要是货币政策适度考虑了逆周期宏观调控以及金融稳定的需要”，“这种为稳定市场而被动注入流动性的做法虽属无奈，但似乎也没有更好的办法”，“未来几个月M2同比增速可能还会有比较明显的下降，当然，这主要也是基数效应在干扰同比数据，并不代表真实的增速，随着基数效应逐步消失，M2增速将回归正常”。我们认为，央行释放货币政策稳健的信号明显，货币政策从宽松转为中性观察，“稳健”定位名至实归。
5.3. 财政部称政府加杠杆支持企业去杠杆
财政部有关负责人近日就政府债务问题答记者问，称2015年全国政府债务的负债率将上升到41.5%左右，这一债务水平低于欧盟60%的预警线，也低于当前主要市场经济国家和新兴市场国家水平(如日本超过200%、美国超过120%、法国120%左右、德国80%左右、巴西100%左右)。总体来看，我国政府债务仍有一定举债空间，政府可以阶段性加杠杆，支持企业逐步‘去杠杆’。适度加大国债和地方政府债券发行规模，是政府依法规范加杠杆的重要举措，可以避免全社会债务收缩对经济造成负面影响。
5.4. 住建部关注二线城市地王频出现象，二线城市或将加强调控
由于一线房市加强调控，房市热度向二线城市传导。近期一些二线城市地王频出，杭州历史上首宗百亿地王“问世”、合肥等部分二线城市土地成交平均溢价率超过100%，等等。据《华夏时报》，住建部5月25日召集房地产界资深人士，听取了关于楼市近况的汇报，重点关注了热点城市的地王及其对未来楼市有何影响。